[美联储降息或迟到但不会缺席]
2024年以来，随着美国非农就业、通胀数据陆续公布，1月美联储议息会议决议释放鸽派信号不及预期，加之美联储官员多次偏鹰发言，让自2023年12月中旬开启的激进降息交易频繁降温。
从CPI到PPI再到消费者的长期通胀预期都在反复提醒市场，美国通胀不会很快消失，通胀压力强于预期，美联储2024年首次降息预期再受挫。基于此，美联储主席鲍威尔在国会作证时重申，今年某个时候放松政策可能是“合适的”，但居高不下的通胀和非常有弹性的劳动力市场可能会阻止美联储提前降息。受此影响，目前市场的降息预期已由年初的“2024年降息幅度超过150个基点且首次降息时点为3月”调整至“2024年降息幅度约为100个基点，并且首次降息时点推迟至6月”。不过总体来讲，降息周期只会迟到，而不会缺席。因此处在流动性由紧转向宽松的大周期背景下，未来橡胶期货资产价格估值重心有望抬升，宏观因子长逻辑也转向多头。
[全球主要产胶国供应预期下降]
天然橡胶生产国协会（ANRPC）最新发布的3月报告显示，1—2月，ANRPC成员国合计产胶量达182.34万吨，同比大幅减少12.29万吨；1—2月，ANRPC成员国合计天胶消费量达180.27万吨，同比大幅增加8.61万吨。1—2月，泰国产胶量达87.08万吨，同比小幅减少3.63万吨；印度尼西亚产胶量达42.14万吨，同比小幅减少10.91万吨；马来西亚产胶量达6.70万吨，同比小幅减少1.1万吨；越南产胶量达14.5万吨，同比略微减少0.6万吨；中国产胶量达0.09万吨，同比略微减少0.05万吨；印度产胶量达17.81万吨，同比小幅增加1.01万吨；柬埔寨产胶量达5.79万吨，同比略微增加0.32万吨；菲律宾产胶量达1.88万吨，同比略微增加0.12万吨。
出口方面，ANRPC数据显示，1—2月泰国天胶出口量达75.54万吨，较去年同期的78.9万吨小幅减少3.36万吨；印度尼西亚天胶出口量达32.96万吨，较去年同期的34.5万吨小幅减少1.54万吨；马来西亚天胶出口量达16.3万吨，较去年同期的15.8万吨小幅增加0.5万吨；越南天胶出口量达31.35万吨，较去年同期的25.65万吨小幅增加5.7万吨。
图为ANRPC成员国天然橡胶合计月度产量（单位：万吨）
由于近5年以来全球橡胶价格维持偏低水平运行，导致胶农割胶积极性不高。随着东南亚各主要产胶国新胶种植投入减少，而老橡胶树陆续步入衰产期，胶水增量出现减速，预计2024年全球橡胶产量大概率维持低增长或小幅负增长。
回顾历史可以发现，自2010年开始，受益于全球天然橡胶期货价格大幅回升，东南亚、南亚主要产胶国胶农种植橡胶树积极性显著提高，从而导致泰国、印度尼西亚、马来西亚、越南、印度、柬埔寨和菲律宾天然橡胶总种植面积和新种植面积稳步提升。不过从2012年开始，随着全球天然橡胶期货价格见顶回落，东南亚、南亚主要产胶国胶农种植积极性随之下降，泰国、印度尼西亚、马来西亚、越南、印度、柬埔寨和菲律宾各国的橡胶新种植面积高位回落。
经历了2013—2023年长达10年的天然橡胶期货价格低迷期，东南亚、南亚主要产胶国胶农种植意愿处于低谷，泰国、印度尼西亚、马来西亚、越南、印度、柬埔寨和菲律宾各国开割面积虽然总体趋势走高，但单位种植面积的产量却持续回落，凸显胶价低迷带来的负反馈效应。随着天然橡胶产能出清，潜在供应预期下降，东南亚产胶国步入减产周期，预计2024—2025年全球主要产胶国胶水产出或出现持续小幅下滑的景象。
图为泰国天胶总种植面积走势（单位：千公顷）
[1—2月我国橡胶进口量同比下降]
我国天然橡胶进口依存度高达80%，是国内供应的主要构成部分。2018—2022年，我国天然橡胶进口量保持在500万—600万吨。2017年起非标套利贸易活跃，我国天然橡胶进口量明显增长，年度进口量突破500万吨；而2022年由于上半年轮胎出口市场表现偏强以及年内非标基差持续走强，支撑我国天然橡胶进口量突破至606.05万吨，同比上涨12.77%，创下历史最高水平。2023年，我国天然橡胶进口量达到794.67万吨，较2022年的739.45万吨大幅增加55.22万吨，增幅达7.47%。
图为我国天胶及合成胶进口量走势（单位：万吨）
步入2024年以来，中国橡胶进口量显著下滑，据海关总署公布的数据，1—2月我国天然及合成橡胶（包含胶乳）进口量为115.6万吨，同比减少12.56%。
[国内轮胎行业景气度明显回升]
受国内外车市需求改善驱动，步入2024年以来，国内轮胎企业订单量较为充足，排产期延后两个月，行业景气度明显回升。虽然行业热度高，但面对上游原材料成本上涨，为了保证利润空间，轮胎企业已经按捺不住涨价的冲动。春节假期过后，多家轮胎企业发布涨价通知。3月19日，赛轮轮胎在回复投资者提问时表示，如原材料价格持续上涨，公司将综合市场需求及生产成本等多方面因素，对部分产品进行调价。玲珑轮胎则表示公司海外部分市场已经进行产品提价。
此次原材料中橡胶价格大幅上涨，主要原因是：生产端受恶劣天气影响，产量下降；需求端下游轮胎企业需求量乐观估计。同时，上涨的生产成本加上高景气延续的下游汽车市场，生产端和需求端的双重刺激，让轮胎企业有了更充分的涨价理由。据不完全统计，截至3月19日已经有20余家轮胎企业宣布涨价，这些公司的涨价幅度在2%—5%。
对于轮胎价格上涨的原因，涨价的轮胎企业普遍提到原材料价格上涨明显。最新数据显示，1—2月，中国橡胶轮胎外胎产量15324.3万条，同比增长19.5%；中国橡胶轮胎出口量同比上升9.7%，达到133万吨，出口金额增长10.3%，达到236.22亿元。目前许多轮胎企业的订单已经排到了两个月之后，库存量处于较低水平，预示着未来一段时间内轮胎市场将持续繁荣。
据统计，截至3月22日当周，山东地区轮胎企业全钢胎开工负荷为70.1%，周环比略微回落0.30个百分点，同比小幅回升3.91个百分点；国内轮胎企业半钢胎开工负荷为80.1%，周环比小幅回升0.50个百分点，同比小幅回升0.89个百分点。目前部分轮胎企业产能利用率仍处于提升阶段，随着企业产量继续恢复性提升，产能利用率将进一步走高，短期关注下游轮胎厂的原料补库节奏。
图为2013—2024年我国轮胎产量（单位：万条）
[车市销量巩固了橡胶需求潜力]
国内天然橡胶主要用于轮胎生产，而轮胎需求强弱又取决于终端车市景气度。据中国汽车工业协会发布的数据，1—2月，中国汽车产销分别完成391.9万辆和402.6万辆，同比分别增长8.1%和11.1%。在海外市场，1—2月，美国汽车销量为239.37万辆，同比增长6.0%。而欧洲在2024年前两个月内，汽车销售量增加6.3%至186万辆，连续6个月呈上升趋势。此外，作为天胶需求的“晴雨表”，国内重卡销量在1—2月达15万辆，比上年同期上涨19%，净增加2.4万辆。乐观的车市销量巩固了橡胶需求潜力。
综上所述，处在美联储加息周期末期，降息周期只会迟到，而不会缺席。全球流动性由紧转向宽松的大周期背景下，未来橡胶商品期货资产价格估值重心有望抬升。随着宏观氛围转多，叠加产业因子向好驱动，多头资金纷纷进场，加速胶价在短时间内快速拉升。由于短线胶价涨幅过大，存在利多因素透支嫌疑。不过，在经历胶价大幅回调以后，短期利空情绪释放完毕。从中长期角度来讲，未来全球天然橡胶期货价格重心有望稳步抬升。（作者单位：宝城期货）
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